深度研報：四大邏輯支撐復星國際估值修復

香港, 2024年8月6日 - (亞太商訊) – 「復星國際（00656.HK）不斷聚焦核心產業、優化運營能力，業績確定性增加、現金流穩定改善，分紅比例有望持續提升，預計估值將逐步修復。」8月5日，復星國際證券發佈研報，從核心子公司業績、全球化和產業運營等核心能力、資產負債表修復、分紅預期四個維度，深入剖析復星國際投資價值，給予「買入」評級，目標價為13港元/股。

研報指出，復星國際經過逾30年發展，成功執行「投資+運營」的戰略，通過全球化、多元化併購和產業運營，形成了健康、快樂（消費）、富足（金融保險）、智造四大產業板塊。2019年，復星將定位調整為「創新驅動的家庭消費產業集團」，並於2020年初提出聚焦戰略，開始以深度產業運營作為戰略重點，加快退出非核心資產，改善財務指標以有效聚焦核心主業，並強化輕資產運營能力。

研報進一步從中長期分析，認為四大邏輯將推動復星國際迎來顯著的價值修復。

首先，核心子公司業績和估值有望逐步提升。復星國際擁有醫藥、消費和金融板塊的全球優質資產，核心子公司不斷深化產業運營，在所屬板塊穩步提升市場份額。2023年，復星醫藥、豫園股份、復星旅文、復星葡萄牙保險四個核心子公司貢獻總收入比例達72%，在所屬行業中處於數一數二的地位，總體保持穩定的收入利潤增長，並且持續分紅。疫情以來部分子公司受宏觀和港股市場環境影響，同時短期利潤在市場估值下行時受一些投資項目退出的拖累，目前股價承壓，但上市子公司優化運營後，估值的大幅修復有助於復星國際的估值提升。同時，一些子公司在資本結構等方面做出的優化也將幫助估值提升，例如2024年6月，復星醫藥公告將通過吸收合併的方式私有化子公司復宏漢霖。

其次，全球化、產業運營等核心能力增加業績穩健性和利潤增長空間。復星國際有出眾的全球化能力、不斷優化的產業運營能力、與資源方合作的能力，在產業併購整合、資產退出方面有眾多成功經驗，並由組織管理方面的有效機制保障執行力。全球化和產業運營能力引領的綜合競爭力使復星能夠把握宏觀政策方向，做出及時的戰略戰術調整保證運營的總體穩健，並在核心產業提升運營和績效，增加利潤成長空間和超預期的機會。復星國際海外業務貢獻接近一半收入，具備全球化深度運營能力，拓寬成長空間，並對沖宏觀和區域風險。例如，復星醫藥控股子公司復宏漢霖自主研發的生物類似藥漢曲優獲美國批准上市，成為在中國、歐盟、美國皆獲批的「中國籍」單抗生物類似藥，且已在超過40個國家和地區獲批上市。Club Med在復星收購後迅速扭虧為盈，並成為全球休閒度假村的領導品牌。豫園股份的老廟黃金珠寶品牌憑藉近年來強大的新品迭代和差異化營銷能力，2019年後市佔率穩居中國黃金珠寶行業前三。

第三，持續降債，資產負債表的明顯修復支持估值改善。2021年以來，復星國際持續優化資金、資產結構，壓降負債規模，財務指標不斷改善，杠杆率顯著下降。2023年5月，標普全球將復星評級展望由「負面」調升為「穩定」，2024年5月，標普確認復星「穩定」評級，認可復星的資產負債表改善。目前復星國際2025-2027年到期境外債收益率處在8.5%至9.5%的良好區間，但股票估值回落至歷史低位。預計評級機構調升、整體收入增長穩健等因素會逐步被股權投資者認可，估值改善機會增加。

第四，聚焦戰略的有效執行帶來分紅提升超預期的機會。復星國際的核心資產集中在行業頭部的成長型和價值型企業，並聚焦支持核心企業實現長遠戰略目標，形成產業發展，通過併購補全產業，並適時實現投退平衡價值兌現，為股東創造超額資本收益，其營收和利潤改善空間仍被市場忽視。同時，復星以國際化、生態賦能來優化子公司運營，不斷打造數一數二的業務板塊，保持核心業務的穩健成長、以及部分成熟業務的分紅提升。業績優化的同時除了能給予投資者穩定的分紅，基於以往20%的分紅比例，更有能力進一步提升分紅比例，股東分紅回報未來有超預期的機會。

研報同時指出，2024年上半年復星國際仍受宏觀環境的負面影響，預計短期利潤承壓，但聚焦產業運營帶來經營狀況逐步改善和核心資產的業績優化，業績改善的先行指標將成為股價的正面催化劑。

研報預測復星國際2024/25/26年收入增速分別為9.4%、9.6%、8.6%，歸母淨利增速分別為46.6%、81.9%、55.0%。基於分部估值法，目標價為13港元/股，對應0.7x 2024e P/B，給予「買入」評級。