《香江策論－張憶東》從滯漲避險到Taco 2.0：海外資產邏輯切換

　　一、宏觀經濟點評

　　3月FOMC會議

　　美聯儲局3月FOMC會議上將聯邦基金利率的目標區間維持在3.5%-3.75%。會後聲明指出，中東局勢發展對美國經濟的影響尚不確定，通脹未穩不降息。在經濟預測方面，美聯儲局小幅上調了通脹與增長預期。從點陣圖來看，未來寬鬆空間將更加有限。此次FOMC會議在短期影響上更偏鷹派，隨著中東衝突持續時間超預期，全球經濟再通脹風險顯著提升。1）樂觀情景下，經濟增長小幅受損，通脹適度上移但對美聯儲局而言相對可控，那麼此次油價的衝擊之後，降息會比市場預期的更早發生；2）悲觀情形下，若中東局勢導致通脹風險超預期，油價持續高位震盪，美聯儲局中期或轉向鷹派。

　　2月PPI數據

　　美國2月PPI環比季調上漲0.7%，同比升至3.4%，核心PPI同比升至3.9%。分項上看，2月商品環比增速1.1%，服務業環比增長0.5%，且中東地緣衝突的影響尚未體現在本次的數據中，能源衝擊或將進一步推高PPI ，其增速上行或進一步強化市場對通脹黏性的擔憂，推遲美聯儲局降息的預期時點，短期或推高美債收益率並壓制風險資產表現。

二、市場觀察

　　美股受FOMC會議偏鷹派表態、地緣衝突烈度不減及滯漲擔憂下，上周全面走弱，三大指數連續四周下跌，利率敏感的科技成長股承壓，周中FOMC後加速下跌。隨著能源成本走高，供給衝擊型的通脹風險約束了美聯儲局降息空間，而對經濟的衝擊則對長端利率形成支撑，美債收益率上周全線走高。短期，市場定價的通脹風險大於增長風險，曲線扁平化壓力上升。黃金短期受石油美元邏輯下美元走強的影響，創下1983年以來最大單周跌幅，收於4490美元/盎司，14天RSI顯示黃金已經進入超賣區間。但受國際秩序重構的確定性溢價以及其抗通脹與避險屬性，中長期或將繼續上行。石油在地緣溢價主導下繼續上行，收於104美元/桶，其作為戰略資源的屬性將被系統性提升估值。

　　受中期選舉影響，股市風險和通脹風險對特朗普的影響將大幅抬升，或促使美方最終妥協或撤軍，即Taco 2.0。市場將開啟Risk-On與流動性交易，各類資產或將出現脈衝式衝擊，油價高位回落，全球股市明顯反彈，美債也有望反彈。具體來看，美股有望再次回歸成長邏輯。對美債而言，隨著Taco2.0，美聯儲局或將重啟寬鬆政策，美債收益率曲線將逐漸陡峭化，立足中期，十年期美債收益率4.3%左右將具備配置價值。歐洲資產受此次衝突的衝擊最為嚴重，理論上衝突結束後，歐洲資產的反彈空間也最大，但卡塔爾基礎設施遇襲等問題的持續，會進一步延緩其復甦進程。亞洲經濟體大多為石油進口國，與美國股市類似，若伊朗衝突迎來轉機，新興市場股市也將成為主要受益者。

《海通國際研究主管兼首席經濟學家　張憶東》

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