黃金大跌的啟示

　　黃金價格在上周五一天之內每盎斯暴瀉了75美元，一周內便下跌了接近 100美元，而且價格更跌穿了1500美元的心理關口，不少之前看好黃金走勢的分析都紛紛下調了黃金的目標價，部分更直指1200美元。

　　自從2008年金融海嘯後，美國政府把聯邦儲備率推低至歷史性的0-0.25厘，並為其一連串的量化寬鬆貨幣政策揭開序幕，全球的資產價格就正式踏入被政策扭曲的年代。黃金和白銀這類對抗銀紙貶值的商品最先受惠，黃金價格在由2009年的900美元倍升至2011年1921美元的歷史高位，白銀在同期更加由17美元三級跳至迫近50美元。可是，大家也明白泛濫的資金總是不斷尋找新機會，最先被炒作的便是最先被遺棄的。其實資金流出商品市場已不是一朝一夕的事，剛才提到保值的黃金、白銀和白金，工業用途的銅、鋁、鋅，以至生活必需的農產品，大部分都在2011年創出歷史新高。它們的價格理應是反映實際需求，升勢未能持續印證了早前的資產價格可能已脫離實體經濟可支持的水平。國際油價在這幾年間一直徘徊在每桶90美元，但美股卻創歷史新高，亦可見端倪。

　　最近半年黃金價格對於環球央行寬鬆政策的敏感度已愈來愈低，即使美國聯署局在2012年9月推出QE3，再於3個月後把其政策擴展至無限量和無限期，黃金價格極其量也只是反彈至1800美元，對於最近日本央行瘋狂式的買債行動，更是毫無反應。這些發展讓筆者覺得納悶。

　　黃金價格今天面對的問題已不單單是熱錢流走，而是政策轉向。筆者近月多次提到美國政府已在收緊貨幣政策的起點，歐洲央行的長期再融資操作(LTRO)規模亦在縮減。市場資金被抽走和利息上升將會很快浮現並成為長時間持續的風險，這對黃金來說肯定是壞消息。利息上升將加重持有黃金這類零息工具的機會成本，與此同時，以美國現時樓市和就業市場復甦的步伐，美國的經濟比起其他主要市場較為明朗，美元將會愈來愈強，這對黃金的走勢亦屬不利。要黃金再出現大幅度的反彈，便要等待金融危機再出現或經濟轉向，迫使歐美央行再走上激進的印鈔路，另一個可能性是國與國之間出現戰事。但這些個別事件不易捕捉，因此筆者認為黃金只應被視作分散資產組合的一部分，而非資產增值的主要工具。

　　雖然黃金價格已從歷史高位調整了超過20%，可是相比起2010年美國推出QE2前的1200元美金，黃金現時的價格仍高出約300美元。因此若美國聯署局繼續部署其收緊貨幣政策，黃金重返2010年的水平亦不足為奇。

　　貨幣政策的影響並不止於黃金，黃金價格的走勢對於近幾年同樣被大幅推高的資產類別，如債劵和樓市，其實亦有啟示作用。