歐元債市說出了事實的真相

　　筆者剛渡過了兩星期的長假，放假的時間總是飛快逝去，回到辦公室瀏覽各大市場狀況，變化似乎不大，只是希臘又重新返回我們的視線範圍內。

　　繼瑞士後，近日德國、丹麥、芬蘭、荷蘭和奧地利的兩年期國債孳息都相繼跌至負利率的水平。即是向這些國家借入2年錢，除了不用付利息外，還可以有利息收入。相信大家每天都收到不少游說你借錢的電話，如果有一日電話裏的銷售員跟你說現在的優惠是「賺息貸款」，大家第一個反應可能覺得是警訊中提及的騙局，但當確認借錢的是國際大銀行或投資基金時，從「債仔」的角度來看，這確實是一個不錯的交易。可是，這不會發生在你和我的身上，因為只有經濟實力強和信貸記錄良好的發達國家才有這個機會。

　　從供求來看，負利率的債券是求過於供。貸款人即使是零息甚至輕微的負利率也願意借錢給德國等國家，是因為根本找不到更安全的地方去停泊資金，為的已不是資本回報。

　　可是歐洲一直以來最頭痛的問題就是不能實行統一或單一的標準，負利率國雖然能以低息融資，但卻令區內其他財困國的債券無人問津，像西班牙和意大利等的融資成本高居不下，其地方政府和銀行或會隨時「爆煲」，負利率國最後可能的結果是被殃及池魚。因此，負利率對德國、荷蘭等不是好現象。

　　另一方面，負利率亦可迫使投資者沽出歐元轉至其他貨幣，令歐元貶值。貨幣貶值既可減輕債務負擔，亦可刺激經濟，才看得見「翻身」的曙光。瑞士央行去年把瑞士法郎對歐元的上限定在1.2，我們便知道太強的匯價不是人人能接受。

　　歐元貶值已是無可避免的事實，相信有更多更壞的情況將陸續出現。筆者放假前的一篇文章說歐元對美元將見1.2，看來還是過於樂觀。

　　另一邊廂內地的情況也令人擔憂。筆者指的並不是內地公布第2季的GDP只有7.6%，因為經濟放緩已是預期之內。而是上周內地宣佈要把鐵路建設投資由上半年的1,487億元人民幣大幅增加一倍至下半年的3,000億元人民幣。我認為加大基建投資刺激經濟其實不是壞事，可是中央一直提倡經濟轉型，在經濟的「三頭馬車」中（出口、固定投資及內需），要重點發展內需為經濟火車頭。可是我們現在看見內地的消費，如汽車、衣服、百貨公司甚至高檔消費的增長都在急速放緩。

　　首先，內地居民消費力減弱反映了經濟轉差及財富萎縮效應實在令人擔憂。更重要的是，經濟轉型出現阻力，內地看來要重施故技，以大量政府的固定投資推動經濟。2008年以後，我們已明白這招數的效用並不持久，況且現時內部的情況相比起2008年的時候差得多，內地要防止經濟再下滑的路也絕不易行。

　　相反，內地居民的消費力在海外卻強得多。這次假期我跟家人及朋友一家到了首爾和釜山一遊，除了坐計程車外，基本上無論在餐廳及百貨公司購物，皆有會說普通話的本地職員或移居韓國的內地同胞招待，我的感覺像到了山東省旅行。一些大型國企也積極開拓海外市場，中國電信也在筆者下榻的酒店舉行開業酒會，雖然內地的經濟情況比較複雜，但我認為還是要看全球經濟衰退的方向為準。